等不到的“最后一跌” 被透支的“吃饭行情”

专题：等不到的“最后一跌” 、被透支的“吃饭行情”

本周策略观点

本周的主要变化有：1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速37%，同比增速继续回落；2、国内工业品价格中钢铁和煤炭上涨，其他品种微跌，海外大宗品普遍上涨；3、两融余额较上周上升1.9%至8535亿元，大小非本周净减持74.7亿元，已连续12周净减持。

关于市场情绪，近期包括英国“脱欧”的一系列利空都没让市场等来“最后一跌”，而展望未来两个月似乎又找不到新的利空因素，因此投资者对未来两个月“吃饭行情”的憧憬在进一步提升。

就此问题，我们的看法是：

1、在英国“脱欧”之后，欧美市场暴跌暴涨，A股市场几乎未受冲击，但这都不能说明这些国家受“脱欧”的影响已经在股市上反应完了——其实股市现在根本还看不到那么远，无法真实反映出“脱欧”的长期影响，我们这时候应该回到原先驱动股市的逻辑上去。在上周五英国“脱欧”之后，我们即在上周日的周报提出：“英国脱欧是极其复杂的一件事，涉及到全球贸易、政治、利率、汇率等多方面因素，且这些因素还会相互映射影响，再加上这是人类历史上从未发生的事件，对投资者来说也没有”学习效应“可言。因此股市根本不可能前瞻地反映出 ”退欧“在未来的真实影响”。并且在当时提出了两种应对方案：

第一种方案：短期内如果股市因为英国“脱欧”而出现幅度在10%以上的暴跌或暴涨，反而应该趁机做一个短期的反向交易；

第二种方案：短期内如果股市既没有暴跌也没有暴涨，那就应该再回到之前支配市场的逻辑上去。

目前来看，欧美股市的表现符合我们提出的第一种情况(欧美股市在英国“脱欧”后的两天跌幅普遍接近10%，此后大幅反弹，因此在暴跌后反向做多确实就能获得很好的收益)；而A股市场的表现符合我们提出的第二种情况(A股在“脱欧”后的跌幅最小，但此后反弹的幅度也最小，没有发生暴涨暴跌).因此，我们认为在英国“脱欧”对全球政治经济格局的真实影响没有显露出来之前，可能这都不会构成A股市场的核心矛盾，我们还是应该回到之前驱动A股市场的逻辑上去。

2、从中长期来看，支配A股市场的逻辑来自于改革转型、流动性、汇率三个层面，但是我们认为短期内这三大因素都很难看到转机，这是为什么我们一直强调“慢熊”的原因。在过去三年，带来A股的大趋势拐点的因素无非来自于改革转型、流动性、汇率这三大层面——比如2013年新一届政府上台后释放出积极的改革转型信号，催化了成长股的大行情和自贸区、一带一路的主题行情；2014年11月的第一次降息，释放了流动性持续宽松的信号，带来了蓝筹股的大行情；2015年8月的“汇改”，释放了人民币持续贬值的信号，成为了接下来两次“股灾”的导火索。但目前来看，这三大因素近期都很难发生趋势性的改善——首先，国内的宏观数据在一季度短暂改善之后，二季度又陷入疲弱状态，这使下半年监管层不得不消耗更多的资源到“稳增长”，进而牵制“调结构”的进展；其次，虽然在宏观疲弱的环境下，流动性确实会维持宽松，但是考虑到前几次总量宽松都造成资金“脱实向虚”，央行的货币政策将更可能是维持现在的宽松状态，而不是进一步加码；最后，在人民币汇率持续贬值的预期下，虽然短期的资本外流趋势得到抑制，但我们并不知道什么时候又会“卷土重来”。在以上这三大因素都没有看到根本性改善的信号之前，我们认为“慢熊”可能还会持续很长的时间。

3、“慢熊”的时间跨度可能会很长，而“最后一跌”往往是“慢熊”临近尾声才会发生的情景，因此要在近期等到“最后一跌”再舒服的抄底也是不可能的。我们回顾了A股在2002-2005年的“慢熊”和日本在1993-2003年的“慢熊”，发现这两次“慢熊”除了时间跨度不一样之外，存在着惊人的相似之处——首先，这两次“慢熊”都是发生在“快熊”之后(在股市“泡沫”破裂后，都有一个快速下跌的过程，这就是“快熊”)；其次，在两次“慢熊”的最尾声，都遭受了一次充分的下跌，然后市场见底回升，这就是“最后一跌”；最后，而在“最后一跌”之前，往往都会有一个连绵数年的持续震荡过程。而回顾这一轮A股走势，可以把前三次“股灾”理解为是“快熊”，而从今年2月以后我们才开始进入一个“慢熊”的环境之中，要想在近期就等到“最后一跌”让市场跌透然后舒服的抄底，几乎是不可能的。我们需要接受一种“每次跌都跌不透、每次涨都涨不舒服”的长期震荡格局。