中泰证券：隆基股份买入评级
专题：中泰证券：隆基股份买入评级
公司与 SunEdison 公司签署 6300 万美元资产收购及 3GW 组件销售协议： 公司发布重大合同公告，公司及子公司乐业光伏与古晋 SunEdison、新加坡 SunEdison、特拉华 SunEdison 签署涉及 6300 万美元的资产购买、 3GW 组件销售及 2 万吨的多晶硅料采购的三项重大合同。具体包括： 1)公司将以 6300 万美元的价格购买古晋 SunEdison(新加坡 SunEdison 承诺) 拥有的不动产、切片机等设备及配套设施，其中不动产位于马来西亚 Muara Tebas Land 区的地块及该地块上的厂房、建筑物及附属物； 2)子公司乐业光伏将向新加坡 SunEdison(公司担保) 销售 3GW 组件， 将自 2016 年 3 月 31 日开始供货，供货周期不超过 6年，且前 3 年购买量累计不少于 2.1GW； 3)公司将向新加坡 SunEdison(特拉华 SunEdison 担保)采购规模 2 万公吨的多晶硅，周期为 7 年，其中前 4 年累计不少于 1.5 万吨。
海外产能扩张与单晶组件销售拓展并举，多晶硅原材料获得持续稳定供应： 此次三项重大合同的交易对手方均为美国 SunEdison 公司的子公司，对于此次合作我们认为： 1) SunEdison 公司是全球首家同时提供光伏、风电、储能三项业务的企业，光伏电站拥有量超 8.1GW， 拥有较大规模的集中式和分布式电站开发计划。 本次与新加坡 SunEdison 签订供货协议， 公司将加深与 SunEdison 公司的合作，拓展单晶组件海外市场销售渠道，提升乐叶品牌在海外市场的影响力，并带动海外市场销售额的提高； 2) 此次收购的古晋 SunEdison 公司主要从事太阳能硅棒、硅片的生产， 2015 年实现营业收入 2.33 亿美元，净亏损 133万美元，净资产 1.63 亿美元，交易价格 6300 万美元( PB=0.39)。另有 1800 万美元的额外或有付款，将在公司收到新加坡 SunEdison 公司的 1GW 组件款项后支付。此次收购将使得公司拓展海外单晶生产基地，实现产能的快速提升， 并充分享受所在地马来西亚的电价成本相对低廉的优势。 同时，海外建厂能有效规避“双反”调查的影响； 3)与新加坡 SunEdison 公司的 7 年 2 万公吨的多晶硅采购协议，将有利于公司持续获得多晶硅原材料的稳定供应。
单晶硅片组件快速放量， 2015 年利润持续高增长： 公司是国内单晶路线龙头， 2015 年以来，通过收购乐叶光伏，推进公司从单晶硅片向高效组件业务转型，加速推进综合性单晶供应商战略。根据业绩预增公告， 2015年预计实现归属母公司净利润 4.70 亿元-5.28 亿元，同比增长 60%-80%，实现 EPS 为 0.27-0.30 元。具体来看： 1)硅片方面：公司单晶硅片 2015 年外销 1.7GW-1.8GW，预计贡献净利润 2.6 亿元-2.9 亿元。预计 2016年公司单晶硅片销量有望超 2.5GW； 2)组件业务方面：公司 2015 年单晶组件累计订单量超过 1.5GW. 2015年预计实现组件销售 750MW-800MW.2016 年随着增发的泰州 2GW 产能陆续投产，组件销售有望超 2.0GW，高增长将持续； 3)与此同时，随着新技术、新工艺、新装备的应用，使得公司硅棒和硅片产能稳步增加，产品成本进一步下降，毛利率水平同比提高。
百亿大单彰显领先地位，行业龙头坐享单晶盛宴： 近期，公司公布与林洋能源、招商新能源、中民新能等 6家光伏电站运营商总计 9.6GW 组件和 3GW 电池及硅片超大订单，将于 16-18 年分批执行。订单总量超预期，公司未来将迎来持续高增长。具体来看， 2016 年将执行 2GW 组件和 1GW 的电池及硅片订单，金额约 97亿元； 2016-2018 年将累计执行 9.6GW 组件和 3GW 的电池及硅片订单，预计可确认销收入 400 亿元。我们认为： 1)单晶成本持续降低，替代过程加速。随着单晶规模化应用，组件成本进一步降低，当前单多晶光伏电站初始投资差距正在迅速缩小，随着铸锭、切割工艺提升，单晶成本即将与多晶拉平。而考虑到单晶组件在效率和热稳定性上的优异表现， 以及 2016 年国内光伏上网电价大幅下调，降本增效将更加受到重视，替代过程不可逆转。此次协议的签署对象均为光伏电站运营的巨头，大订单量和多巨头的同时出现，表明了单晶路线已经被主流广泛认可，替代过程加速。 2)公司是国内单晶龙头，目前市占率高。在 2015 年上半年公司定增投资建设 2GW 单晶硅片产能的基础上，于 2015 年 12 月定增建设 2GW PERC 电池和组件产能。截至 2015 年底单晶硅片、电池、组件产能分别达到 4.5GW、 0.4GW、 2GW，预计 2016 年将扩充至 6GW、 1.5GW、4GW。产能进一步扩张，龙头地位显现，将坐享单晶盛宴。
定增 29.8 亿元，加快产能建设。 2015 年 12 月，公司定增 29.8 亿元，用于泰州乐业年产 2GW 高效单晶 PERC电池项目及年产 2GW 高效单晶组件项目。我们认为此次增发将有效提升公司订单消纳能力和快速交货能力。此次募投项目将全面采用 PERC 单晶高效晶硅电池技术和全自动组件生产线，所产产品将实现电池转换效率20.5%以上、组件功率不低于 285W( 60 片封装)，完全满足“领跑者”专项计划的指标要求，将有利于推动国内单晶产品市场份额的提高。
间接参股国开新能源提升电站竞争力，加速单晶技术路线的推广： 公司通过入股珠海普罗中欧新能源股权投资合伙企业(有限合伙)实现间接参股国开新能源，不断深化与以国开系为代表的诸多资本巨鳄的合作。公司携手国开新能源进军光伏电站运营，有利于顺利获取期限长、成本低、额度大的资金；同时，公司依托制造业的地缘优势，在宁夏、陕西、浙江等地具有较强的项目资源获取能力；凭借对于行业深入的理解、精益化管理经验、专业的技术团队，公司对于电站开发运营有较强的管理能力。公司在电站领域已形成项目、资金、管理三大核心竞争优势，电站业务竞争力凸显。公司加快优质电站资产沉淀，不仅能分享电站运营带来的稳定可观的投资收益，还能验证单晶产品的优越性，发挥其示范作用，有利于加速单晶技术路线的推广，进一步打开公司主营产品单晶硅片的市场空间。
投资建议： 预计公司 2015-2017 年的 EPS 分别为 0.28 元、 0.51 元和 0.71 元，业绩增速高达 70.90%、 80.00%和 39.90%，对应 PE 分别为 42.8 倍、 23.8 倍和 17.0 倍，维持公司“买入”的投资评级，目标价 15.81 元，对应于 2016 年 31 倍 PE.
风险提示： 降本不达预期；单晶需求增长不达预期；电池片业务不达预期；融资不达预期。