东北证券：大秦铁路增持评级

专题：大秦铁路

铁路货运价格首次下调。 自 2016 年 2 月 4 日起，中国铁路总公司下调煤炭运价，每吨公里降低 1 分钱。近十年来，铁路货运价格基本每年调整一次，经过 12 次运价上调之后，这是第一次下调，幅度为 10%，考虑到实行特殊运价的国铁线路及国铁控股合资铁路可以根据市场供求状况自主确定具体运价水平，按照煤炭货运周转量 1 万亿吨公里计算， 全行业大约降低收入 100 亿元。

煤炭市场弱市催生铁路运价下调。 铁路运价下调主要受两个因素影响：第一，经济增速放缓，能源结构调整导致煤炭需求下降；第二，煤炭市场弱势，铁路运价连年上涨，公路运价因油价大幅下降而显优势，煤炭企业为控制成本增加公路运力。预计在现有背景下，煤炭等“黑货”的货运量将继续下降，铁路货运量下降的状态短期内难以改变，但是速度将有所放缓。

公司盈利明显下降。 我们对大秦铁路此次调价的盈利弹性进行了初步测算，倘若煤炭运费下降 10%，预计盈利下降 11%。 铁总曾以呼局、京局和济局为试点，下调铁路运费， 在一定程度上分流了大秦铁路的货运量，此次调价使得大秦线和上述试点地区运价水平保持一致，预计未来将会带来一部分货源的回流。

煤炭运输格局在逐步调整。 北煤南运的运输瓶颈逐渐打开，铁路线对货源的竞争将更加激烈，大秦铁路、蒙冀铁路、神黄铁路将有侧重的发挥煤炭运输大通道的作用。公司有可能采用两种方式维持运量：第一，适度采用调价政策维持相对稳定的发运量；第二，通过大客户合作等方式确保山西地区煤炭干线运力进一步向大秦线集中。在分流和回流的共同作用下，预计大秦线 2016 年实现运量 3.85 亿吨。

长期投资价值不变。 预计公司 2015、 2016、 2017 年实现每股收益 0.96元、 0.80 元、 0.81 元， PE 分别为 7x、 8.5x、 8.3x，考虑大秦线的战略地位和公司的高股息率，给予“增持”评级。

风险提示：煤炭需求低于预期，其他线路分流货量超出预期。