国泰君安林采宜：自由浮动是人民币汇率长远目标

专题：国泰君安林采宜：自由浮动是人民币汇率长远目标

1997年，泰国、印尼、韩国等相继发生金融危机。这些原先实行固定汇率制的国家在金融危机中被迫放弃了固定汇率。1999年，美国麻省理工学院教授克鲁格曼在蒙代尔-弗莱明模型的基础上，结合对亚洲金融危机的实证分析，提出了“蒙代尔不可能三角”，即一个国家不可能同时实现资本流动自由，货币政策的独立性和汇率的稳定性。

那么就中国经济发展及其在全球的地位而言，资本项下的自由兑换已经是没有选择的选择。首先，从中国经济发展的逻辑来看，2000年加入WTO之后，中国的贸易部门基本已经融入全球市场，成为世界经济不可或缺的有机组成部分，实体经济对全球市场的参与导致金融部门的国际化，是市场发展的自然规律；其次，作为全球第二大经济体，中国在国际舞台上的大国地位是不可逆的，与此相对应，人民币国际化的进程也是不可逆的，而资本项下的自由兑换，无论对于人民币国际化、还是在国际金融市场上的地位都是不可或缺的必然条件；就以人民币在SDR中的金融权重为例，目前，虽然人民币已经成为SDR中仅次于美元和欧元的第三大货币，但是在人民币的权重中，金融指标贡献度只有0.8%，大大低于美国的28.7%和日本的13.5%，可见就储备资产规模，外汇市场交易量和跨境银行信贷及国际债券规模，都取决与货币的自由化程度这三项指标来衡量，人民币距离国际货币的差距还是很大。

换一句话说，基于资本项目开放为前提的人民币国际化依然任重道远。最近三十五年来，国际货币经济组织不断提高SDR中储备的权重，从1980年的22.8%至2015年的50%，从某种程度上也预示着，在全球化的世界经济版图上，金融的影响力量在不断上升并已经超过贸易的影响力。

对于全球第二大经济体而言，货币政策的独立性不仅关乎中国经济本身的发展，同时也关乎全球经济的稳定和平衡。2015年，中国在全球进出口市场份额占13%以上，为货物贸易第一大国，中国经济贸易中的比重决定了中国经济的兴衰对全球商品市场的供求影响巨大，因此，中国金融市场的稳定，人民币利率水平、汇率水平和资本流动对全球金融市场都会产生重要影响，从全球区域经济的联动效应来看，中国稳定则新兴经济体稳定，新兴经济体稳定则全球稳定，从某种意义上说，中国已经是全球经济平衡与稳定的重要因素，在这样的情形下，独立的货币政策是必须的选择。

基于以上两个方面的因素，中国在固定汇率、资本自由流动和货币政策独立性这三个不可能三角中，唯一能够放弃的“角”只能是固定汇率了。因此，从长远来看，浮动汇率是人民币的必然选择。人民币汇率浮动会带来将会带来以下几个方面的影响：

首先，政策目标的维度减少，政策有效性提高；从2015年8月11日以来，为了调控人民币汇率，改变市场对人民币汇率走向的预期，环境资本外流压力，央行不断干预市场并付出了巨大的成本，直到12月11日，中国外汇交易中心推出人民币篮子货币指数，人民币终于和美元悄然分手，放弃了始终盯住美元的变相固定汇率，开启以篮子货币为参照锚的真正管理浮动汇率时代。

其次，能更加有效地调节国际收支。浮动汇率是调节资本流动跨境流动最有效的价格阀门，通过汇率波动调节资本外流压力和内流压力，不但灵活，而且能有效降低平衡国际收支的干预成本，提高干预的效应。

再次，浮动汇率能更加客观人民币的市场供求，减少其他国际经济波动对人民币汇率的冲击。在信用货币体系下，汇率波动本质上是反映国家之间竞争力的相对变化。在浮动汇率环境下，人民币汇率能够更加真实第反映中国在全球经济中的实际竞争力，并成为全球金融市场的稳定器。作为全球第二大经济体，从而客观体系全球经济人民币可能是被盯的对象，但不应该去盯住其他国家的货币。