反弹中优化结构

【摘要】海通证券：上周再次破位下跌，上证综指跌破2700点，上周五市场强劲反弹。这是昙花一现还是转机出现？在上周四早《A股见底了吗？-20160128》中我们提出，静态对比，当前2700点类同于14年2000点。急跌后短期反弹已出现，类似15年9-11月的趋势仍需时间和其他因素确认，当下优化结构更重要。(海通证券)

专题：反弹中优化结构

上周再次破位下跌，上证综指跌破2700点，上周五市场强劲反弹。这是昙花一现还是转机出现？在上周四早《A股见底了吗？-20160128》中我们提出，静态对比，当前2700点类同于14年2000点。急跌后短期反弹已出现，类似15年9-11月的趋势仍需时间和其他因素确认，当下优化结构更重要。

1. 短期反弹开启，中期趋势还需时间

静态看，当前位置类同14年2000点。我们在上周点评《A股见底了吗？-20160128》中提出，静态来看，当前位置类同14年2000点。首先，从估值水平看，14年到现在仅由利率水平下降带来的估值提升也应在40%左右。其次，从企业盈利看，我们将15年前三季净利润进行TTM年化，然后再与13年全年净利润进行对比，可以发现，主板、中小板和创业板期间净利润增速分别为6.6%、45.2%和47.7%。虽然对于上证综指而言，盈利增长对指数的贡献微乎其微，但对于中小板和创业板，盈利仍然对指数涨幅提供了一定的正向支撑。因此，上证综指因利率下降将带来30-40%的估值提升，以2000点为基准的话，对应合理底部也应在2700点左右。而创业板受益于利率下降和净利润增长的双重贡献，底部将至少抬升70%，以14年中1200点为自然底的话，当下合理的底部大概在2000点左右。

外围宽松带动短期反弹，中期仍需等待趋势确认。回顾2014年的市场环境，年初市场躁动后，2月下旬开始投资者开始担忧地产链恶化、信用违约、人民币贬值等风险爆发，反弹行情终结。不过从14年4月开始，政府“托底”政策不断，“微刺激”的政策效果也在二季度开始显现，市场担忧的硬着陆的情绪缓解使得市场最终稳定在2000点左右。回到当下，市场似乎又再次遇到了内忧外患的困局。未来市场能否夯实底部，关键仍在于汇率能不能稳得住、经济能不能稳得住，而这两个因素都需要持续观察和确认。上周海外主要经济体再次释放宽松信号， 1月27日欧洲央行行长德拉吉表示未来有望扩大宽松政策，随后1月29日日本央行决定继续加大货币宽松力度，首次针对金融机构存向央行的存款推行“负利率”政策。美国由于12月CPI意外下滑，3月份加息概率也在进一步下降，上周五美股大涨，道琼斯指数、标普500、纳斯达克指数分别涨幅2.47%、2.48%、2.38%。

2. 优化结构，注重业绩

成长股的投资逻辑将回归基本面。从2012年以来，创业板、中小板持续走强，市场风格持续偏成长。从创业板指数与创业板净利润增速的相关情况来看，在12至13年的前三季度，创业板指数的表现与盈利增速的的相关性较大，基本同步变化。但从2013年四季度以来，创业板指数的涨跌幅与板块盈利明显脱钩。出现这种变化的原因，一部分在于2013年的“钱荒”和流动性紧张导致市场调整；另一方面，随着2014年《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》的政策出台，证监会鼓励并购重组，并且市场步入牛市之后投资者情绪高涨，成长股的表现更多是依靠外延式增长驱动。这一现象愈演愈烈，在2015年上半年达到顶峰。从2015年6月份以来，市场已经经历了3次股灾，投资者逐渐从牛市心态向熊市思维转变。并且由于一直依靠外延式增长的蓝色光标2015年业绩不达预期，引发投资者开始质疑成长股外延式增长的投资逻辑，未来的投资选择需要更多关注基本面，精选真正有盈利增长的成长股。

业绩预告显示创业板利润增速持续较好。从业绩预告披露情况来看，截止1月29日已经有1793家上市公司披露2015年业绩预告，占A股整体上市公司数量的64%，而中小板、创业板业绩已经基本全部披露了业绩预告。从披露的业绩预告增速来看，2015年整体业绩增速进一步下行，A股整体净利润从三季度-0.1%进一步下降至-10%。中小板业绩增速2015年以来逐渐放缓，2015年业绩预告显示增速为13%，较3季度的15.5%的净利润增速进一步放缓。而创业板利润增速仍然较好，2015年业绩预告净利润增速为 30%，较三季度25%进一步上升。从行业表现来看，农林牧渔、轻工制造、食品饮料、通信、传媒、医药生物、电子、汽车、计算机、非银等行业业绩表现较好，净利润增速持续提高。但传统行业如钢铁、煤炭等行业的亏损额仍在扩大。

3. 应对策略：反弹中调结构

相对收益者坚守高仓位，绝对收益者可等待。静态来看，当前位置类同14年2000点。上证综指因利率下降将带来30-40%的估值提升，以2000点为基准的话，对应合理底部也应在2700点左右。动态看，市场底部成立还需确认两件事，未来市场能否夯实底部，关键仍在于汇率、经济能不能稳得住，而这两个因素都需要持续观察和确认。上周欧洲再次释放货币宽松信号、日本开启“负利率”，美联储3月加息概率下降，外围环境利好有利于稳定短期市场情绪。中长期趋势需要到3月份才能看的清方向，主要的影响因素在于美联储是否会加息、以及注册制推进、两会后去产能进度与稳增长等方面的情况届时将会更加明朗。短期反弹已开始，中期趋势还需时间和一些因素确认，现在看概率加大，结构上注重业绩。我们统计的162只非指数股票型基金中，有135只基金净值跌幅在20%-33%之间，整体偏股型基金净值跌幅中值为-24%。偏股型基金的业绩差异较小，说明当前对于相对收益投资者而言，保持高仓位、调结构更重要。而对于追求绝对收益的投资者而言，右侧机会仍需等待。

反弹中优化结构，备战未来。对于当前市场，无论从年度跌幅还是月度跌幅，均已是历史次高，短期急跌后无需太过悲观，市场更多是需要时间去磨。15年8月底上证见底到9月底市场开始上涨，也磨底一个月时间，从换手率看，当前已经回到当时低点，成交量的萎缩幅度还不够，目前风险偏好(用PE倒数减十年期国债利率)也已经降到15年8月份的水平。3月国内外情况将更明朗，如美联储不加息，国内货币政策空间打开，平衡好稳增长和去产能，催化剂就逐渐出现。磨底过程中，市场的波动更多是交易性机会。但不一样的地方在于，如果市场出现转机，个股特征很可能与15年9-11月已经不一样，当时仍是主题概念类小市值公司更强，还是在牛市的幻想中提高风险偏好，半年三次股灾后，市场投资者的心态已发生根本性变化，加上蓝色光标的案例，未来需要更注重有业绩的成长股。我们根据2015年业绩预告情况测算目前各行业的PEG指标，在2015年盈利增速持续增长的行业中，综合考虑行业业绩披露比率以及PEG指标，目前PEG相对较低，盈利状况相对较好的的行业为农林牧渔、轻工、汽车、通信、传媒、医药生物等。