探寻汇率与股市关系 股汇双杀还是越贬越涨？

【摘要】招商证券：美元兑人民币汇率加大波动的大趋势之下，汇率会对股市产生怎样的影响是现阶段不可回避的问题。对中国现阶段来说，是股汇双杀还是越贬越涨？背后的逻辑是什么？不妨以其他国家的经验作为借鉴。(招商证券)

专题：探寻汇率与股市关系 、股汇双杀还是越贬越涨？

美元兑人民币汇率加大波动的大趋势之下，汇率会对股市产生怎样的影响是现阶段不可回避的问题。对中国现阶段来说，是股汇双杀还是越贬越涨？背后的逻辑是什么？不妨以其他国家的经验作为借鉴。

与大家印象不同的是，日本股市和汇率走势的关系其实一直在变化。1990-1995:日本股市泡沫破裂，股市大幅下跌，但日元国际化进程推升了日元汇率，两者受到不同因素驱动。1996-2007:经济基本面与政策共同影响股市涨跌和汇率强弱。2008-2012:日元体现其避险货币职能，日经指数却跟随全球股市下跌。2013年至今：货币宽松政策和贬值促进出口的预期使得货币贬值伴随着股市上涨。

新兴市场在货币贬值期间往往会出现大量的资本外流，从而使得利率被汇率绑架、造成股市下跌，巴西、俄罗斯就是典型例证。委内瑞拉股市暴涨与货币大幅贬值同期发生凸显了汇率与价格波动均是海外资金配置一国股票资产的重要风险因素。

回到A股市场，若再度出现美元兑人民币汇率的快速贬值，即期或超短期内A股仍然将受到恐慌和悲观情绪的明显冲击，这背后有两点原因：第一，中国现阶段不存在贬值能够显著带动出口从而改善经济的经济基础；第二，贬值直接对应了资本外流的预期，相当于愿意持有人民币资产的资金量预期减少，显然不利于国内资产价格，且这种影响是非对称的，即升值难以明显提振股市。

中期，由于股市受到众多因素的影响，相对温和的贬值和升值都不会成为某个阶段股市的主导因素，汇率对股市的影响根本上还在于汇率是否会绑架利率。只要央行维持住流动性的平稳，汇率波动没有造成市场利率显著上升，人民币贬值对A股市场的影响就相对中性。

此外，从海外主体资产配置而言，汇率和股价波动都是他们面临的风险因素，新兴市场货币和股市之间存在传导与联动，但现阶段A股市场中外资的影响相对较低。

一、股汇双杀还是越贬越涨？

在人民币汇率开启波动之后，多年来没有被投资者纳入考量范围的汇率因素突然成为万众瞩目的焦点，从央行推出CFETS人民币汇率指数并表态未来人民币汇率将更多对一揽子货币保持稳定来看，虽然波动幅度和各阶段的变化方向还有分歧，但我们注定会看到人民币对美元的汇率出现更多的波动，因此，汇率会对股市产生怎样的影响是现阶段不可回避的问题。目前大家对这个问题也存在两种不同的看法：

看法一：货币贬值导致股市下跌，升值推动股市上涨。这个看法更为适合解释近期我们看到的实际情况，即“811”汇改后和2016年初中间价大幅下调带来的恐慌情绪下的“股汇双杀”。而放在更长期看，巴西、俄罗斯等国家的长期股市与汇率走势也是货币贬值、股市下跌的典型例证。

第二种看法是：货币贬值有利于股市上涨，这一看法显然不是针对汇率波动造成的恐慌情绪所带来的短期冲击而言的，而是更多考虑长期趋势上人民币贬值能否像日本一样，货币大幅贬值与股市上涨同时出现。