与基金经理面对面(2)
专题：
张冰： 普通投资人常常期待基金经理每天都排名靠前，带来所谓的"惊喜"，而容易忽略业绩可持续性。根据ING长期积累的经验，只要你每个阶段的投资业绩都稳定在排名前1/3附近，那你长期累积下来必然排名在前10%，因此业绩的稳定发挥是非常重要的。
所以我们投资过程中首先关注的是我们产品线上的产品质量的稳定性。在此基础上，对于市场的"惊喜"期待，我们也相应增加了这条流水线的柔性，那就是基金经理的执行组合与团队组合可以存在一定的偏差，这会根据不同时期的实际情况，也会因人而异。但我们规定，各基金经理的实际执行组合至少有50%来源于团队组合。当然，基金经理的灵活性会有一些其他的限制条件，比如说个股和行业的比例限制，跟踪误差、信息比、流动性等风险指标的限制。所以标准化的投资流程并不妨碍基金取得良好的投资业绩，也会有相应的惊喜，我们的最早一批客户应该对此体会较深。
简乐： 对于基金产品来说，这种柔性具体指什么？
张冰： 招商基金旗下的不同基金，由于契约所规定的特点不同，基金经理的风格和个性的差异，具体执行过程中的效果，其业绩表现也会各异。因此，我们说投资是科学与艺术的结合，标准化体现了科学性的一面，而柔性则体现了艺术性的一面。
对招商优质成长基金而言，它的柔性体现在实际组合与团队模拟组合的差异，一是对稳定成长行业如消费品与服务行业的长期超配，二是注重对中小市值的成长股和成长质量的研究和筛选。但我们的跟踪误差一般都控制在8%以内，不会太偏激。
简乐： 招商优质从成立到现在，能否说说给您留下相对较深印象的阶段？
张冰： 招商优质是2005年11月17日成立的，当时股市尚没有走出4年熊市的阴霾，市场信心很弱。该基金的首募份额仅为65亿份，和现在一天就能卖掉几十亿、上百亿的新基金规模相去甚远。而且2006年1季度还出现了基金行业"业绩越好，赎回越多"的怪圈。虽然我们净值增长较快，但是到一季度末，基金份额较首募规模大幅缩水。
这应该算是一个艰难时刻，而且原因并不是我们做得不好。在这种压力下，招商优质还是坚持自己的投资策略，稳打稳扎。我们本身就是一种偏均衡的投资，集中度低。加上风险控制做得特别严格，即使遇到相应的赎回，也没有出现太大的风险。后来，净值保持平稳向上，也逐渐赢得了市场投资者的信赖，规模开始显著回升。现在我们的基金资产净值已经达到140多亿元了。
投 资 心 得
简乐： 您投资组合中的"双低"特点对您个人的工作提出了相当高的要求--究其实质，就是要尽可能地多选好股，把风险控制在最低。在您的投资理念里，什么样的股票是好股票?
张冰： 我认为，股票投资的盈利模式归纳起来无非是两类：一是注重于寻找价值被低估的股票，通过价值回归获得盈利；二是注重于寻找成长性企业，由利润增长驱动股价上升以获得盈利。前者是基于非有效市场的假设，后者是基于有效市场的假设，我的投资理念偏向于后一种盈利模式。具体来讲，就是要去寻找能持续成长并且不断创造价值的企业，买入持有以分享其成长的成果。现在全市场都在寻找被低估的股票，其核心是企业的价值判断。企业静态的价值比较容易判断，而企业未来的成长创造的价值评估起来比较复杂，往往容易被低估，这也是我们研究和价值发掘的重点。
简乐： 您怎样定义价值股和成长股？有人认为它们是一回事。
张冰： 我认为这是两类不同性质的股票。价值股主要是成熟行业的稳定公司的股票，如果其股票的市场价格低于其合理的估值，我们买入后可获取价值重估所带来的回报；成长股是指处于新兴的行业和成长阶段的公司的股票，其价格可能会随着企业的成长而提升，我们买入后分享其成长的价值。前者更重视估值，后者更重视企业的成长性。其实，动态地看，这两类股票投资的本质是相同的，核心是对企业合理价值的评估，对成长性股票作价值评估的难点在于对成长性所创造的未来增加值的评估，因而一般都会采用一些简化的评估方法。